在分析全球軸承行業(yè)周期性運行特點的基礎上,回顧亞洲金融危機的后果,評估全球經濟衰退對軸承行業(yè)的影響,結合國內固定資產投資、出口、下游主機行業(yè)三大因素的變化,預測國內軸承行業(yè)09年的增速。
我們從全球軸承龍頭企業(yè)的業(yè)務格局、財務指標預警體系、并購運作及其協(xié)同效應三個方面,分析這些企業(yè)的核心競爭優(yōu)勢,以此設立國內軸承企業(yè)發(fā)展的參照空間。
我們認為可以從4個方面評價一家軸承類上市公司的投資價值:軸承價值鏈各個環(huán)節(jié)的創(chuàng)造能力,細分子行業(yè)的戰(zhàn)略選擇及地位,并購整合能力,內部精細化管理水平。這4個要素構筑了企業(yè)抵御市場風險和進行底部擴張的能力。
2008世界主要軸承企業(yè)的營業(yè)收入合計約650億美元,德國FAG、日本JTEKT、瑞典SKF、美國TIMKEN分別占比18%、17%、13%、8%,呈現(xiàn)四足鼎立的格局,中國按照全行業(yè)統(tǒng)計口徑計算,占比約15%。
根據(jù)對全球軸承行業(yè)4家真正意義上的百年老店SKF(瑞典)、TIMKEN(美國)、NSK(日本)、NTN(日本)連續(xù)幾十年的營業(yè)收入增速分析,軸承行業(yè)的周期大約2-4年??紤]到此次全球金融危機的深度和廣度遠遠超過亞洲金融危機,我們預計2009年全球軸承行業(yè)的下滑幅度約8—10%,調整時間在2年左右。
世界軸承巨頭的核心競爭優(yōu)勢在于:在最大的子行業(yè)汽車軸承占據(jù)較大的份額并形成牢固的地位、具有門類廣泛的高附加值工業(yè)軸承產品系列、延伸軸承制造到遍布全球的相關服務領域,較為理想的是這三項業(yè)務各占三分之一。
由于全球金融危機導致各國經濟增速普遍下滑,09年中國軸承行業(yè)持續(xù)增長模式也面臨轉折,主要下游行業(yè)對軸承的需求趨降,固定資產投資驅動因素尚存,出口推動因素將明顯弱化,綜合這些因素,我們對國內軸承行業(yè)2009年增速預測為:樂觀2-5%、中性-5—2%、悲觀-15%—-5%。
通過對比分析國內外軸承板塊上市公司的主要財務數(shù)據(jù),我們認為存貨、應收帳款、經營性現(xiàn)金流凈額與銷售收入的比率這三項指標,有一定的預警意義,國外企業(yè)在這方面控制較為有效,導致較高的運營效率和穩(wěn)定的股東回報率。
兼并收購是軸承行業(yè)重要的發(fā)展模式,也進一步提高了全球軸承行業(yè)的集中度,全球軸承四強概莫能外:FAG、INA、LUK三合一成為世界龍頭,光洋精工與豐田工機合并成JTEKT位居世界第二,SKF通過持續(xù)收購保持了前三甲地位,TIMKEN收購托林頓穩(wěn)居第一陣營。 國內軸承板塊走勢總體上同步大盤,在股市下滑過程中軸承板塊顯示了一定的抗跌性。
2009年中國軸承行業(yè)中我們最看好的子行業(yè)是風電軸承和鐵路軸承,4萬億投資計劃對工程機械軸承有一定的拉動。從長期發(fā)展來看,我們也看好航空航天、高精度數(shù)控機床軸承、中高檔轎車軸承。
國際軸承行業(yè)上市公司08、09年平均PE為6.3倍、6.32倍,相應PB分別為0.86倍、0.76倍。這種估值水平與之成熟的市場和7%左右的增速基本匹配。
國內3家上市公司08、09年PE均值分別18.68、43.33倍,PB為2.57、2.06倍,這其中的原因在于樣本數(shù)量較少,而且這3家公司各有特色,市場給與了較高的預期。